1、美國(guó)2024年12月新增就業(yè)延續(xù)抬升、失業(yè)率回落，就業(yè)表現(xiàn)超預(yù)期強(qiáng)勁。

總體就業(yè)表現(xiàn)：美國(guó)2024年12月新增非農(nóng)就業(yè)25.6萬(wàn)，高于預(yù)期值16萬(wàn)，是2024年4月以來(lái)新高；11月數(shù)據(jù)由22.7萬(wàn)下修至21.2萬(wàn)，10月數(shù)據(jù)由3.6萬(wàn)上修至4.3萬(wàn)，兩月合計(jì)下修0.8萬(wàn)。失業(yè)率4.1%，低于預(yù)期值和前值4.2%。勞動(dòng)參與率62.5%，持平預(yù)期值和前值。每周平均工時(shí)34.3小時(shí)，持平預(yù)期值和前值。平均時(shí)薪環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，符合預(yù)期，持平過(guò)去12個(gè)月均值，略低于前值0.4%。“薩姆規(guī)則”已連續(xù)3個(gè)月處在0.5%以下，表明衰退風(fēng)險(xiǎn)已大幅降低。

行業(yè)就業(yè)表現(xiàn)：從美國(guó)各行業(yè)失業(yè)率表現(xiàn)來(lái)看，12月采礦業(yè)、信息業(yè)、建筑業(yè)、其他服務(wù)業(yè)的失業(yè)率環(huán)比上升超過(guò)0.5個(gè)百分點(diǎn)，就業(yè)惡化最為明顯；其他行業(yè)失業(yè)率大多環(huán)比下降，其中，休閑和酒店業(yè)的失業(yè)率環(huán)比降幅超過(guò)0.5個(gè)百分點(diǎn)，就業(yè)改善最為明顯。

就業(yè)數(shù)據(jù)解讀：歷史上看，由于節(jié)日和天氣緣故，12月新增非農(nóng)就業(yè)往往是一年中的低點(diǎn)，這也是市場(chǎng)一致預(yù)期偏低的主要原因。然而12月新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期反彈，顯著強(qiáng)于季節(jié)性規(guī)律，一方面是前期颶風(fēng)和罷工導(dǎo)致的臨時(shí)性失業(yè)者重返就業(yè)市場(chǎng)，另一方面也反映出美國(guó)經(jīng)濟(jì)依然強(qiáng)勁。

2、非農(nóng)公布后，美股跌、美債收益率升，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期明顯下調(diào)。

大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)：非農(nóng)公布后，美股大跌，美元指數(shù)和美債收益率上行，黃金先跌后漲。截至1月11日收盤(pán)，標(biāo)普500、納斯達(dá)克、道瓊斯指數(shù)分別下跌1.5%、1.6%、1.6%；10年美債收益率上行7.4bp至4.76%，美元指數(shù)上漲0.4%至109.7，現(xiàn)貨黃金收漲0.8%至2689.8美元/盎司。

降息預(yù)期變化：非農(nóng)公布后，利率期貨隱含的美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期明顯下調(diào)。全年降息幅度預(yù)期從1.7次降至1.1次，即目前市場(chǎng)認(rèn)為2025年美聯(lián)儲(chǔ)只會(huì)降息1次，時(shí)點(diǎn)最快在6月。

3、2025年海外經(jīng)濟(jì)有望回升，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)好于避險(xiǎn)資產(chǎn)。

海外宏觀(guān)環(huán)境：2025年美歐經(jīng)濟(jì)均有望觸底回升，核心邏輯是“寬貨幣+寬信用+資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)”。經(jīng)濟(jì)回升的同時(shí)，美國(guó)二次通脹壓力加大，這會(huì)限制美聯(lián)儲(chǔ)降息空間。我們維持美聯(lián)儲(chǔ)全年降息2次的判斷，目前看來(lái)，1月維持利率不變基本無(wú)懸念，3月是否降息仍存變數(shù)，取決于未來(lái)2個(gè)月的各項(xiàng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)。目前利率期貨隱含的全年降息次數(shù)已降至1次，考慮到全年不降息的可能性很低，市場(chǎng)降息預(yù)期已基本見(jiàn)底，后續(xù)存在上調(diào)的可能性。

市場(chǎng)交易主線(xiàn)：2025年海外市場(chǎng)的交易主線(xiàn)有三條：經(jīng)濟(jì)回升、二次通脹、特朗普政策。其中，經(jīng)濟(jì)回升是最核心的變量，決定了資產(chǎn)價(jià)格的大方向。在此背景之下，海外股票、商品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的表現(xiàn)大概率好于債券、黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)。雖然貨幣寬松力度遞減、美債收益率飆升會(huì)對(duì)美股造成壓力，但經(jīng)濟(jì)預(yù)期向好的背景下，美股只會(huì)有小級(jí)別的調(diào)整，并不具備持續(xù)大跌的基礎(chǔ)。而原油、有色金屬等順周期商品將受益于經(jīng)濟(jì)改善預(yù)期和二次通脹預(yù)期，同時(shí)對(duì)流動(dòng)性敏感度較低，近期已止跌回升，后續(xù)仍有望延續(xù)良好表現(xiàn)。

（熊園系國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事，劉新宇系國(guó)盛證券宏觀(guān)分析師）

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